La dudosa constitucionalidad de la nueva Ley de mercado de capitales y el desafio de construir un buen Corporate Governance

Dra. Lorena R. Schneider*

1. Introducción [arriba] 

Si bien en nuestro país, el volumen de las sociedades que cotizan sus acciones en bolsa, es muy bajo en relación a otros países, la realidad muestra que el gobierno corporativo, merece especial atención, en virtud de las nuevas tendencias mundiales, la tecnología y las nuevas normas dispuestas al respecto. La globalización, ha sido una exacerbación de la tendencia histórica de las empresas hacia la actuación en ámbitos territoriales multinacionales, lo que supone un cambio de dimensión de problemas ya conocidos[1], junto con la de otros nuevos[2]. La concentración entre empresas es un fenómeno contemporáneo inevitable, consecuente con la integración económica, la liberalización comercial y la globalización económica[3]. En tiempos de globalización, la formación de grandes conglomerados económicos y el auge de las fusiones empresariales son la consecuencia natural, y ellas, responden a la búsqueda y obtención de nuevas ventajas competitivas, que a su vez, mejoran el desempeño económico de las empresas, por aumento significativo del número de  clientes, por contención de costos y por mayor abaratamiento de procesos productivos. La fusión entre empresas y la creación de grupos de inversión es una práctica de alguna manera promovida por esa globalización del mercado, que ha impulsado la conformación de empresas de gran tamaño, capacitadas para competir en el mercado mundial cada día más ampliado y exigente. Sin embargo, un mercado financiero global, en el que es posible invertir en empresas sometidas a distintos ordenamientos, solo es posible, si las normas éticas y jurídicas, que regulan la gestión y administración empresarial, resultan homogéneas[4].

Es dable destacar que, la magnitud de las empresas ha alcanzado en algunos casos, una enorme trascendencia, lo que permite considerar con seria argumentación, que sus administradores sociales tienen un poder económico que excede del correspondiente de los gobernantes de determinados Estados. Sus inversiones pueden, por sí solas, condicionar el futuro de regiones enteras, lo que vale tanto en épocas de bonanza, como en las de crisis. Se ha producido con ello, el surgimiento y aplicación de un nuevo conjunto de criterios de gestión propios dado en llamar justamente gobierno corporativo o corporate governance, expresión anglosajona utilizada por la literatura especializada para referirse al conjunto de relaciones que se establecen entre los diferentes participantes en la empresa con el fin de que cada uno de ellos reciba lo que es justo.

Dado que la sociedad cotizada es el tipo que acoge a las grandes empresas, es en su seno en donde se advierten con mayor nitidez, los intereses contrapuestos entre distintos grupos de sujetos y, asimismo, entre los pertenecientes a un mismo grupo[5]. Así, el gobierno corporativo, implica una profunda revisión de los presupuestos, a partir de los que debe ordenarse la sociedad anónima y, en consecuencia, un auténtico replanteamiento de sus conceptos básicos. El interés social, es uno de ellos, que se ve afectado por la revisión de los fundamentos de la sociedad anónima que provoca regularmente las crisis de mayor o menor dimensión, producidas en los mercados y en las empresas, más desarrollados[6]. Podría decirse entonces, que la teoría del buen gobierno corporativo de las sociedades mercantiles, procura lograr mecanismos que garanticen una mayor participación de los inversores, en el proceso de la toma de decisiones y del control de la gestión societaria, exigiendo asimismo, que los administradores sociales actúen conforme al standard del buen hombre de negocios (deber de lealtad y deber de diligencia). El objetivo, por ende es lograr que una sociedad cotizada genere un adecuado marco de confianza en los inversores, que se traduzca en un correcto desarrollo y funcionamiento de la economía del mercado.-

2. Concepto y antecedentes de gobierno corporativo [arriba] 

Históricamente, el gobierno corporativo se origina con la idea de la empresa moderna. Se identifica inicialmente con la delegación del poder sobre la toma de decisiones hacia administradores distintos a los dueños. Adam Smith (1776), al referirse a las compañías por acciones, describe un típico conflicto de agencia: “De los directores de tales compañías sin embargo, siendo los administradores del dinero de otros y no del suyo propio, no puede esperarse que ellos lo vigilen con la misma ansiosa diligencia con la cual los socios en una sociedad privada frecuentemente vigilan el suyo propio” y Berle y Means (1932) apuntan a una estructura de propiedad difusa, para expresar sus dudas acerca de un control efectivo sobre los gerentes[7].

Su origen se remonta a 1932, fecha de publicación de la obra “The Modern Corporation and Private Property” de los profesores norteamericanos Adolf Berle y Gardiner Means[8]. En plena crisis económica de los años treinta describen en su libro como un pequeño grupo de familias, entre las que destacan los Morgan y Rockefeller, controlaban la mayor parte de las grandes compañías estadounidenses y lo hacían como gestores sin necesidad de tener la propiedad de las empresas. Esta situación daba lugar a una falta de control de los gestores por parte de los accionistas y al riesgo de que los gestores pusieran sus intereses particulares por encima de los del conjunto de los accionistas a los que representaban. Para superar este conflicto surgen las recomendaciones de buen gobierno corporativo como técnica para alinear los intereses de los gestores con los de los accionistas.

Calderini[9], define al Gobierno Corporativo como: “El conjunto de mecanismos de control interno y externo, que reduce los conflictos de intereses entre los administradores y accionistas; originados de la separación entre la propiedad y control”.

En consonancia con Matos Prado[10], podemos hablar de dos aspectos fundamentales que brinda el gobierno corporativo a la organización de las empresas: a) Proveer una estructura eficiente de incentivo a la administración, por medio del diseño de mecanismos alineadores que permitan la concordancia de los fines organizacionales con los fines de los gestores o administradores. Esto posibilitará una contribución apropiada al proceso de maximización del valor de la empresa, en un horizonte temporal de largo plazo y, b) Fijar responsabilidades y otras salvaguardias que impidan que los administradores y accionistas controladores usen el control para extraer valor de ésta a expensas de los accionistas minoritarios. Este objetivo tiene una relevancia significativa, en aquellos casos de sociedades anónimas que son controladas por un solo accionista o grupo económico.

Asi, podria decirse sin vacilar que, las practicas de buen gobierno corporativo son una condición indispensable para el desarrollo económico en general, ya que permite que las empresas puedan acceder oportunamente a los recursos que necesitan para su crecimiento en el mediano y largo plazo.

Si bien un buen gobierno corporativo busca que se protejan los derechos de los accionistas minoritarios y asegurar un trato equitativo para ellos, también reconoce el rol del directorio en la empresa, buscando que este juegue un papel significativo en el desarrollo de la compañía, y en la supervisión de la operación del negocio, lo cual se refleja en la política de elección de directores.

Estos principios promueven, además, la transparencia en la información, basándose en que la calidad de la información y comunicación de toda empresa afecta la capacidad de gerencia para tomar decisiones apropiadas.-

3. Los principios del gobierno corporativo (OCDE) [arriba] 

La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE), es una organización de cooperación internacional, compuesta por treinta y cuatro países, entre los que se encuentran: Francia, Alemania, Italia, España, Portugal, Estados Unidos, Reino Unido, Japón, México, entre otros. Fue fundada en 1960, quedando su sede en París, Francia. Argentina es miembro observador de la OCDE[11], signatario del Convenio de la OCDE para Combatir el Cohecho de Funcionarios Públicos Extranjeros en las Transacciones Comerciales Internacionales y de la Declaración de la OCDE sobre Inversiones Internacionales y Empresas Multinacionales. Uno de los elementos de la Declaración son las Directrices OCDE para Empresas Multinacionales -OECD Guidelines For Multinational Enterprises-, por las cuales se estableció el Punto Nacional de Contacto Argentino (PNCA), que funciona en el ámbito de la Cancillería. Asimismo, nuestro país participa con carácter de observador en los Comités y órganos subsidiarios de  Agricultura, Asuntos Fiscales, Comercio, Inversiones, Ciencia y Tecnología, Pesca y Acero. En 2.011 la Argentina ingresó como miembro pleno del Centro de Desarrollo y el Grupo de Trabajo sobre los principios de Buenas Prácticas de Laboratorio y fue invitada a ser participante pleno del Comité de Asuntos Fiscales. Asimismo, ese mismo año la Argentina se convirtió en Adherente pleno al Acuerdo de Aceptación Mutua de datos para la evaluación de Químicos en la OCDE (MAD, según su sigla en inglés). Cabe destacar que el PNCA recibe y evalúa reclamos presentados por la sociedad civil -de conformidad con las Directrices- generalmente representadas por organizaciones de trabajadores y no gubernamentales, ofreciendo eventualmente sus buenos oficios entre empresas y partes interesadas para asistirlas en resolver las controversias en relación con la aplicación de las Directrices en casos concretos. Además el PNCA difunde las directrices entre los diferentes sectores de interés. Otra función importante del PNCA es mantener relaciones con sus similares de otros países e informar de su trabajo en la reunión anual de Puntos Nacionales de Contacto del Comité de Inversiones de la OCDE.

La representación argentina en la OCDE se coordina con el Ministerio de Economía y Finanzas Públicas; con el Ministerio de Agricultura, Ganadería y Pesca; y con la Administración Federal de Ingresos Públicos (AFIP), entre otras dependencias nacionales.

La participación argentina en esta organización permite el acceso a información en materias tales como acuerdos fiscales e impositivos, estándares de acreditación, políticas de responsabilidad social empresaria, medición de la productividad y de flujos globales del comercio y la inversión. Asimismo, la participación argentina permite exponer y transmitir las posiciones y los puntos de vista del país en los distintos ámbitos e instancias de la OCDE, con el objetivo de que sean incorporados en las evaluaciones y propuestas que formula la Organización. Esta participación contribuye a transmitir la visión de los países en desarrollo y de los países emergentes en general.

En virtud de esta adherencia por pate de Argentina a la OCDE, forma parte de la línea de Directrices de esta hacia las empresas multinacionales. Se trata de recomendaciones de los gobiernos para las empresas multinacionales. El objeto de las Directrices es garantizar que las operaciones de esas empresas se desarrollen en forma armónica con las políticas públicas, fortalecer la confianza mutua entre las empresas y las sociedades en las que llevan a cabo su actividad, contribuir a mejorar el clima para la  inversión extranjera y ampliar el aporte que efectúen las empresas multinacionales al desarrollo sostenible[12].

Según la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE), el término gobierno corporativo hace referencia al sistema a través del cual los negocios son dirigidos y controlados, especificando la distribución de derechos y responsabilidades entre los diferentes participantes de la corporación, tal como el consejo, dirección, accionistas y otros grupos de poder; definiendo las reglas y procedimientos para la toma de decisiones en los temas corporativos; y proporcionando la estructura a través de la cual los objetivos de la compañía son fijados, así como los medios para lograr esos objetivos y controlar la rentabilidad[13].

Asi, la OCDE tiene como principios[14], promover las políticas destinadas a:

3.1. Garantizar la base de un marco eficaz para el gobierno corporativo:

“El marco para el gobierno corporativo deberá promover la transparencia y eficacia de los mercados, ser coherente con el régimen legal y articular de forma clara el reparto de responsabilidades entre las distintas autoridades supervisoras, reguladoras y ejecutoras”. En este sentido, la OCDE recomienda: desarrollar el marco para el gobierno corporativo teniendo en cuenta su repercusión sobre los resultados globales de la economía, la integridad del mercado y los incentivos que genera para los agentes del mercado y para el fomento de la transparencia y eficacia en los mercados. Asimismo, propugna que los requisitos legales y reglamentarios que afectan a las prácticas de gobierno corporativo dentro de una jurisdicción deberán ser coherentes con el régimen legal, debiendo ser transparentes y aplicables. También se indica que el reparto de responsabilidades entre las distintas autoridades dentro de una jurisdicción deberá articularse de forma clara, garantizando que sirve a los intereses públicos. Por último hace un llamado para que las autoridades supervisoras, reguladoras y ejecutoras dispongan de poder, integridad y recursos para cumplir sus obligaciones con profesionalidad y objetividad, por lo que sus normativas deberán ser oportunas y transparentes, y contar con una explicación detallada.

3.2. Protección de los derechos de los accionistas:

“El marco del gobierno de las sociedades debe amparar y facilitar los derechos de los accionistas”. Entre esos derechos básicos se incluyen los siguientes: recabar información relevante sobre la sociedad de manera periódica; participar y votar en las asambleas generales de accionistas; designar a los miembros del directorio; participar en los beneficios de la sociedad. Asimismo, los mercados de control societario deben funcionar de una manera eficiente y transparente.  La reglamentación y los trámites que rigen la adquisición de control corporativo en los mercados de capitales, las transacciones extraordinarias como las fusiones, y la venta de partes sustanciales del activo social deben redactarse y comunicarse de forma directa y clara para que los inversores entiendan sus derechos y posibles recursos. Las transacciones deben realizarse con precios transparentes y en condiciones justas y equitativas a fin de proteger los derechos de todos los accionistas de acuerdo con su categoría. Los mecanismos “antiabsorción” no se deben emplear para eximir a la dirección de sus responsabilidades.

3.3. Tratamiento equitativo de los accionistas:

“El marco del gobierno de las sociedades debe asegurar un trato equitativo para todos los accionistas, incluidos los minoritarios y los extranjeros. Todo accionista debe contar con la posibilidad de obtener reparación efectiva por la violación de sus derechos”. Sobre este punto, la OCDE recomienda: Todo accionista de la misma categoría debe ser tratado con equidad. Sea cual sea su categoría, todo accionista debe tener los mismos derechos de voto. Todos los inversores deben tener acceso a información acerca de los derechos de voto asociados a todos los tipos de acciones antes de adquirirlas. Cualquier cambio de los derechos de voto debe estipularse mediante votación de los accionistas. Las entidades depositarias de las acciones deben emitir los votos de acuerdo con la voluntad expresa del propietario nominal de las acciones. Los procesos y procedimientos de las Asambleas Generales de accionistas deben permitir el trato equitativo de todos los accionistas. Los procesos de la compañía no deben hacer excesivamente difícil o costosa la emisión de votos.

Por demas, las transacciones con información privilegiada y la negociación abusiva por cuenta propia deberían estar prohibidas.

3.4. El papel de las partes interesadas en el marco del gobierno corporativo:

“El marco del gobierno corporativo debera reconocer los derechos de los grupos de interés social estipulados por ley y alentar una cooperación activa entre las sociedades y estas entidades en la creación de riqueza, empleo y lograr que las empresas sean financieramente sólidas”. El marco del gobierno de las sociedades debe asegurar que se respeten los derechos de los grupos de interés social estipulados por ley. Donde los intereses de los grupos de interés social estén protegidos por ley, toda entidad debe contar con la posibilidad de obtener reparación efectiva por la violación de sus derechos. El marco del gobierno societario debe introducir mecanismos que incrementen la participación activa de los grupos de interés social. Donde los grupos de interés social formen parte del proceso de gobierno de las sociedades, deben tener acceso a información relevante.

3.5. Divulgación de datos y transparencia informativa:

“El marco del gobierno de las sociedades debe asegurar que se presenta la información de manera precisa y de modo regular acerca de todas las cuestiones materiales referentes a la sociedad, incluidos los resultados, la situación financiera, la propiedad y el gobierno de la sociedad”. Dicha comunicación incluye, aunque no se limita a, una información material sobre: Los resultados financieros y de explotación de la empresa; Los objetivos de la empresa; La participación mayoritaria y los derechos de voto; Los miembros del Consejo y los directivos clave y sus remuneraciones; Los factores de riesgo material previsibles; Las cuestiones materiales referentes a los empleados y otros grupos de interés social; Las estructuras y políticas de gobierno corporativo.

Se debe preparar, auditar y presentar la información siguiendo los estándares contables de calidad más exigentes, de descripción de riesgo financiero y no financiero y de auditoría.

3.6. Las responsabilidades del consejo:

“El marco del gobierno de las sociedades debe estipular las directrices estratégicas de la compañía, un control eficaz de la dirección por parte del Consejo y la responsabilidad del Consejo hacia la empresa y sus accionistas”. Los miembros del Consejo  (entre nosotros, debe leerse “directorio”), deben desempeñar su labor contando con una información completa, de buena fe, con la diligencia y cuidado debidos y mirando siempre por los mejores intereses de la empresa y de sus accionistas. Cuando las decisiones del Directorio pudiesen afectar a los distintos grupos de accionistas de forma dispar, el Consejo debe actuar con todos los accionistas de forma justa. El organo de administracion social debe asegurar el cumplimiento con la ley, teniendo en cuenta en todo momento los intereses de los grupos de interés social. El directorio debe realizar ciertas funciones claves, a saber: 1.- La revisión y dirección de la estrategia corporativa, los planes de acción principales, la política de riesgo, los presupuestos anuales y los planes de negocio; el establecimiento de los objetivos sobre los resultados; el control y seguimiento de la implantación de los resultados corporativos; y la supervisión de los principales gastos, adquisiciones y enajenaciones de capital. 2.- La selección, retribución, control y, cuando se haga necesario, sustitución de los directivos clave y la supervisión del plan de sucesión. 3.- La revisión de la remuneración de los directivos clave y de los miembros del Consejo, asegurándose que el proceso de designación de los Consejeros sea formal y transparente. 4.- La supervisión y el arbitraje de los posibles conflictos de interés entre la dirección, los miembros del Consejo y los accionistas, incluidos el uso fraudulento de activos corporativos y el abuso en transacciones entre partes interesadas. 5.- Garantizar la integridad de los sistemas de contabilidad y de los estados financieros de la sociedad, incluida una auditoría independiente, y la implantación de los debidos sistemas de control, en particular, control del riesgo, control financiero y cumplimiento de la ley. 6.- La supervisión de la efectividad de las prácticas de gobierno de acuerdo con las cuales opera, realizando cambios a medida que se hagan necesarios. 7.- La supervisión del proceso de comunicación y la política de información.

Por demás, - se establece- el Consejo debe ser capaz de ejercer un juicio objetivo sobre asuntos corporativos con independencia, en particular, de la dirección. 1.- Los consejos deben designar un número suficiente de consejeros no ejecutivos capaces de ejercer un juicio independiente en asuntos donde haya, potencialmente, conflictos de intereses. Parte de estas responsabilidades clave son la información financiera, la designación y la remuneración de directivos clave de los miembros del Consejo. 2.- Los miembros del Consejo deben dedicarle el tiempo suficiente a sus responsabilidades.

La organización añade: Los miembros del Consejo deben tener acceso a una información precisa y relevante, de forma regular, con el fin de llevar a cabo sus responsabilidades.

Cabe remarcar especialmente aquí, que la OCDE, indica que los Principios no son vinculantes, sino que son un punto de referencia y que pueden ser empleados por quienes planifican las políticas de la empresa a medida que profundicen en el conocimiento del marco legal y normativo del gobierno corporativo. Asimismo se indica que los Principios son de naturaleza evolutiva y que deben ser revisados de acuerdo a los cambios que se dan en la coyuntura económica, política, social, etc. Se indica textualmente, “Las sociedades deben innovar y adaptar sus prácticas de gobierno corporativo a fin de cumplir con las nuevas demandas y aprovechar las oportunidades que surjan para poder seguir siendo competitivas en un mundo en constante evolución”.-

4. Los principios de gobierno corporativo en el derecho comparado [arriba] 

A raíz de los constantes cambios en la economía, y principalmente debido a las crisis financieras mundiales, pronto la mayoría de países comenzaron a elaborar documentos en los cuales se acogían los principios del buen gobierno corporativo, dichas iniciativas pronto se tradujeron en algunos países en medidas legales, con la finalidad de hacer frente a las crisis.

En España, encontramos en primer lugar el Código de Buen Gobierno español o Código Olivencia, de 1.998, consta de veintitrés recomendaciones a tomar en consideración por las empresas españolas relacionadas con diferentes aspectos de los consejos de administración, entre ellos la separación de los cargos de presidente y primer ejecutivo de la sociedad, la creación de comisiones delegadas en el seno del consejo, el establecimiento de una adecuada frecuencia de reuniones del consejo y la reducción del número de consejeros de forma que se incremente la operatividad en los procesos de toma de decisiones, el objetivo de dicho documento fue tratar de modernizar los consejos, hacerlos más operativos y transparentes, de forma que sirvan más eficazmente al interés social. Luego, el Código Aldama: En julio de 2002 se creó la “Comisión especial para el Fomento de la Transparencia y Seguridad en los mercados y en las sociedades cotizadas”, más conocida como Comisión Aldama por su Presidente, Enrique de Aldama. Dicha Comisión emitió su informe final el 8 de enero de 2003. El informe final de la Comisión se estructuró en seis secciones: I. Consideraciones generales, II y III. Análisis del principio de transparencia y el deber de lealtad, IV.Órganos de gobierno,V. Prestadores de servicios profesionales y VI. Alcance y aplicación de las recomendaciones propuestas. Este código proponía, entre otros, el deber de información (sobre propiedad del capital, las normas de funcionamiento del Consejo y la Junta General, las operaciones vinculadas y los sistemas de control de riesgo), el informe anual de GC y el deber de lealtad, que propone que se regule legalmente (con objeto de evitar conflictos de intereses, no desempeñar cargos en empresas competidoras, no utilizar información confidencial con fines privados, no hacer uso indebido de activos de la sociedad, el deber de secreto incluso después del cese y abstenerse de participar en votaciones que les afecten)[15].

En el Reino Unido, podemos mencionar al Informe Higgs. El caso del Informe Cadbury, en 1.992, que fue uno de los primero informes que se emitieron a nivel internacional, luego de este primer avance en materia de gobierno corporativo, en enero de 2.003 se publicó el Informe Higgs, que ponía al día el contenido de Cadbury. Las principales novedades que introdujo Higgs fueron: obligar a que más de la mitad de los consejeros fueran independientes (frente al criterio anterior del 33%), crear un Comité de Nombramientos presidido por un consejero independiente que evaluase anualmente a los con-sejeros no ejecutivos, evitar la presencia de los independientes en demasiados Consejos, mantener la separación entre CEO y Presidente, y aumentar la transparencia en la remuneración de los ejecutivos.

En Estados Unidos, encontramos la Ley Sarbanes- Oxley, a raíz de casos emblemáticos, como el caso Enron, cuando se declaró la mayor bancarrota conocida en EEUU. Es la plasmacion mas importnate aunque no unica[16]. La regla es sencilla: las sociedades que quieran operar en el mercado financiero norteamericano, deben someterse a ella y estan sujetas a su draconiano sistema penal. Esta norma recoge una serie de obligaciones para las compañías admitidas a cotización en EEUU: crear un Comité de Auditoría, registrarse en el Consejo de Supervisión Contable, aprobar los servicios de las firmas auditoras, establecer sistemas de control interno que aseguren el cumplimiento de las normas de la SEC (la CNV americana), certificar la veracidad de las cuentas por los directivos de la sociedad, someterse a los requerimientos de petición de información de los organismos supervisores americanos y endurecer notablemente las penas por el incumplimiento de la normativa, llegando hasta los veinte años de prisión.

En America latina, puede mencionarse al “White Paper” sobre Gobierno Corporativo en Latinoamérica, fue desarrollado por la Mesa Redonda Latinoamericana sobre Gobierno Corporativo, un foro que reúne a creadores de política, reguladores, líderes comerciales, inversionistas y expertos de la región, así como a contrapartes de los países de la OECD. Utilizando los Principios de Gobierno Corporativo de la OECD, como un marco de trabajo conceptual para su análisis y discusión, el “White Paper” examina la importancia de un buen gobierno corporativo para la región, discute las tendencias y características particulares de ésta y, fija las recomendaciones de la Mesa Redonda y prioridades para reforma. Iniciada en el año 2.000, la Mesa Redonda desarrolló este “White Paper” a través del curso de cuatro reuniones celebradas en Brasil (2.000), Argentina (2.001), México (2.002) y Chile (2.003), asícomo a través de contactos continuos entre las reuniones. Elaborada en el 2004, recoge los Principios de Gobierno Corporativo de la OECD, los cuales fueron adaptados a las características de la región[17].-

5. Las reglas del juego corporativo y el “interés social”. Los intereses contrapuestos [arriba] 

La teoría del buen gobierno corporativo comprende un conjunto de respuestas dadas por entidades estatales y paraestatales, que advirtieron que la actuación societaria tiende, no pocas veces, a demostrar comportamientos abusivos por parte de quienes ejercen el poder societario, aquellos encargados de llevar a cabo de gestión social. El deber de fidelidad que los administradores sociales tienen hacia la corporación, implica el deber de no inmiscuirse en acciones ilegales, aún cuando estas resultaran en un beneficio para la sociedad. Así fue establecido en los “Principios de gobierno corporativo”, del American Law Institute, en la sección 2.01 b.1, donde se señala que, aún cuando no se alcancen ganancias para la sociedad y los socios, la corporación se encuentra obligada a actuar según las reglas legales. Lo dicho conlleva a distinguir inevitablemente entre interés social y maximización del valor accionario. Puede ocurrir que un administrador logre crear este mayor valor para los socios, pero a través de prácticas ilegales, lo que a pesar de haber creado beneficio, viola directamente el interés social comprometido. Se quebranta así, el deber de lealtad, generándose en consecuencia, la responsabilidad de carácter personal hacia el administrador.

Frente a ello, surge una necesidad práctica de deber cumplir con las reglas del juego corporativo, establecidas en las leyes. El concepto de crear valor y la relación entre el deber de lealtad y el interés social, fue desarrollado por la jurisprudencia estadounidense para juzgar la conducta debida por los administradores a partir del caso “Revlon”, resuelto por el Superior Tribunal de Delaware[18]. Por lo general, los tribunales de Delaware han seguido el llamado criterio del juicio del hombre de negocios (business judgment), reconocido por nuestra legislación en el art. 59 de la LSC para juzgar la diligencia de la conducta de los administradores societarios. La regla genérica que se sigue en el derecho estadounidense es que corresponde estar al juicio del hombre de negocios y no del tribunal, cuando se juzga respecto de la bondad de su gestión y los resultados para la empresa. Desde esta óptica, el concepto de interés comprometido deja de ser “estrictamente el social”, entendido para ellos, como interés empresario.

La expansión de la creación de valor al hilo del movimiento del corporate governance, obedece a la especial aptitud de esa idea para la orientación de la administración de las sociedades cotizadas. No se trata de una orientación exclusivamente conducida a los administradores, sino que apunta de modo directo a la relación entre éstos y los inversores[19]. Es la satisfacción de los intereses de éstos por parte de aquellos, la que inspira esa teoría, que enlaza con la noción de interés social, por cuanto comienza con cuál es la finalidad de la empresa[20]. En consonancia, con Sánchez -Calero Guilarte[21], “…reclamar de los administradores la creación de valor implica exigirles que el valor de la acción, expresado a través del mercado bursátil, reproduzca fielmente, el valor máximo que cabe atribuir al patrimonio de la sociedad…”. Esto ocurre, tanto para evitar inversiones poco rentables, como para lograr obtener el máximo valor posible. La existencia de una discrepancia entre el valor de la empresa y el valor de la acción, se convierte en factor de censura al administrador. El diferencial del valor a su invitación a la sustitución de los censurados, ya que una mala gestión en los intereses de los accionistas, hace vulnerable a la sociedad. Sin embargo, la defensa de los intereses de grupos distintos de los accionistas, no puede ser el argumento esgrimido para solicitar ayudas económicas o de otra índole, y luego ser descartado para volver la atención a la exclusiva consideración de los intereses de los accionistas[22].

Por demás, desde el punto de vista de los mercados y las negociaciones bursátiles, en lo que hace a la construcción del concepto de interés social, siguen primando también aquí, los criterios político- económicos vigentes en cada Estado, con la consecuente traducción a la materia societaria, lo que lejos se encuentra del concepto de equidad. Probablemente sea entonces, esa conexión entre el concepto de interés social y la situación económica existente en cada ocasión, la que determine que, en buena medida, pueda decirse que las cosas no han variado con respecto a los planteamientos de los que partían las construcciones más clásicas entre nosotros: así, ante la noción del interés común y exclusivo a los accionistas, aparece el interés de la empresa[23].

De esta manera, puede sostenerse sin vacilar, que no debe identificarse al interés societario con la idea de propagación del valor para el accionista[24]. La necesidad de alinear los intereses convergentes[25] y contrapuestos de los diferentes grupos de interés afectados por la corporación, a fin de crear valor para los accionistas, debe considerarse como objetivo fundamental de la sociedad, más no como la idea de  la creación de interés social. El interés social conlleva algo más que la creación de valor para los accionistas; debe proteger e integrar – además de los intereses de los accionistas- los de los otros sujetos que tienen relación directa con la actividad social de la sociedad (empleados, clientes o acreedores). Al mismo tiempo, debe protegerse el valor social de la empresa, constituyéndose en un factor multiplicador de la economía, con basamento en los derechos amparados por la Constitución Nacional[26]. Con ello, es dable advertir que, favorecer unos intereses, implicará siempre postergar otros. Para los accionistas, cualquier aplicación de resultados que beneficie a sujetos ajenos al capital supone una merma de su renta, actual o futura. En sentido opuesto, la atención a los intereses de los accionistas mediante la distribución de resultados o del patrimonio social supone desatender otros intereses vinculados con la actividad social. Es notorio que con gran frecuencia la contraposición de intereses es relativa, puesto que la inversión actual en favor de terceros puede, a medio o largo plazo, asegurar una rentabilidad mayor de la que serán los accionistas los únicos beneficiarios. Como también lo es que con idéntica asiduidad, los intereses de los accionistas coincidirán con los de sujetos ajenos a la sociedad.-

6. La maximización del valor accionario y la administración social [arriba] 

Las sociedades cotizadas adoptaron, preponderantemente en los años 90, una clara opción a favor de la gestión que se orientaba hacia la creación o dación de valor a favor del accionista. La doctrina empresarial de la creación de valor se vio interrumpida de manera abrupta como consecuencia de algunas crisis empresariales que se entendían directamente generadas por aquella orientación o cuando menos, resultaron favorecidas por la general tolerancia hacia acuerdos y prácticas que se justificaban genéricamente por esa construcción de un mayor valor bursátil a favor del accionista. De tal manera que, en el momento actual, no parece erróneo afirmar que la creación de valor ha perdido gran parte de su pujanza y que se acepta sólo en cuanto resulte compatible con otros criterios.  El movimiento a favor de una mejor determinación del buen gobierno corporativo provocó, entre otros muchos efectos, el intento de determinar – como dije- cuál debía ser el interés social en las grandes corporaciones y, en concreto, cómo debía de orientar la gestión de los administradores. Al exigir de éstos que debían de dar valor al accionista o maximizar ese valor se estaba, sobre todo, recuperando el concepto del interés social como el criterio rector de la gestión de la gran sociedad anónima. Al margen de los diversos estudios económicos o financieros que abordaban esa cuestión, en el plano jurídico no han sido muchas las contribuciones al respecto. Casi todas se insertan en el debate sobre el corporate governance[27].  En el plano jurídico la doctrina de la creación de valor conectaba con la discusión en torno al interés social y lo hacía apuntando a la orientación a favor de su consideración como el interés exclusivo de los accionistas[28]. En virtud de ello y de lo expuesto anteriormente, no parece correcto entender que la creación de valor y la responsabilidad social, sean criterios antagónicos, ni en su irrupción, ni en el desarrollo posterior que ambos han registrado. Una y otra idea, guardan una evidente relación con el objetivo del buen gobierno corporativo y, en virtud de ello, se vinculan al concepto de interés social[29]. La responsabilidad social corporativa conlleva el desarrollo de políticas activas por parte de la empresa, en pos de lograr el bienestar común de la comunidad en general. Se expande de este modo, el espectro privado de interés de los accionistas para englobar el de la colectividad en su totalidad[30]. Esto ha devenido en la noción del corporate citizenchip (ciudadanía corporativa), término que hace referencia a la intrincada relación entre la empresa con la comunidad, lo que implica un comportamiento activo por parte del ente societario en aras de la consecución de los diversos intereses que convergen en la comunidad[31]. El problema radica en la dimensión de las grandes sociedades que detentan un poder económico de tal naturaleza que obligan a analizar su actividad como fuente de conflictos, que exceden muchas veces los estrictamente económico- financieros, e ingresan en el ámbito de lo estrictamente social[32]. Una decisión de los administradores que implica la inversión de cantidades equivalentes al presupuesto de determinados Estados o, que apunta a modificar las relaciones de trabajo o, las condiciones de vida de decenas de miles de sus empleados es, obviamente, algo más que un acuerdo competitivo, cuyos efectos tendrán por cierto, un alcance extrasocietario. La cuestión que esa evidencia suscita para Sánchez-Calero Guilarte es doble: quien es el titular de ese poder de decisión y qué intereses deben ponderarse en su adopción. La doctrina de la creación de valor entiende, precisamente, que la primaria protección de los accionistas comportará otros beneficios para las demás partes involucradas en la empresa. Asimismo, la creación de valor orienta la actuación de los administradores hacia la tutela principal y directa de los intereses de los accionistas. Protección que debía verse reflejada de manera directa en la cotización bursátil de los accionistas respectivos.

Es dable señalar entonces, la necesariedad de un deber de concordancia práctica que deberá lograrse entre los diferentes intereses convergentes en la corporación. Dicho deber de armonización de intereses se encuentran a cargo de los administradores sociales, quienes tienen la responsabilidad de la gestión de negocios de la corporación. Es así como, los administradores sociales deben perseguir siempre el “interés social” de manera de crear valor para el accionista, pero deben hacerlo administrando la empresa de modo legal y con integridad, siguiendo a Conte[33]. Esto significa la observación, por parte de estos administradores, de un comportamiento socialmente responsable, que permita la creación de valor para los socios. Puede decirse entonces, que los administradores de sociedades cumplirán debidamente sus deberes en tanto y en cuanto actúen con la debida diligencia y lealtad requerida bajo el indicado, stándar de un buen hombre de negocios, desarrollando su conducta de manera de respetar la ley y los demás intereses comprometidos en la empresa[34]. Ello no significa asignarle a la sociedad fines altruistas o de bien común, de modo de convertir a los administradores en “encomendados platónicos”. Por el contrario, el objetivo fundamental de la sociedad resulta la maximización o propagación de beneficios para los socios. Esa propagación de beneficios se logrará, tomando las palabras de Richard, mediante el desarrollo de una conducta responsable y bajo el estricto acatamiento de la legislación vigente.

Paz –Ares[35] sostiene, que la adopción de buenas prácticas de corporate governance, es una estrategia apta para la creación de valor, y que empíricamente se demuestra que aquellas empresas que adoptaron y adhirieron a la teoría del gobierno corporativo, lograron los más altos rendimientos. Sin embargo, ni en países de Europa - entre ellos España- , ello ha sido logrado, como tampoco en nuestro país, donde, - se ha advertido-, se parte de una premisa falsa, consistente en creer que los mercados en los que se desempeñan las sociedades cotizadas, son de competencia perfecta y transparente. Pues bien, ello es falso, existen serias y abusivas desviaciones a las conductas esperadas (vg., contaminación ambiental, prácticas monopólicas, entre tantos otros). En virtud de ello, la teoría del buen gobierno corporativo resulta una condición necesaria para el desarrollo de los mercados bursátiles, pero no es suficiente, ya que el Estado deberá intervenir controlando esas desviaciones[36]- pero- como dije- bajo las reservas efectuadas en párrafo anterior.-

7. El Corporate Governance y la nueva Ley de Mercado de Capitales. Su dudosa constitucionalidad [arriba] 

La nueva Ley N° 26.831, de Mercado de Capitales, que comenzó a regir a fines de 2.012, particularmente en lo que hace al Régimen de Transparencia de la Oferta Pública, reproduce casi de modo idéntico, el contenido de las normas del derogado Decreto N° 677/01, pero también efectúa modificaciones importantes, por ejemplo: en los contratos con partes relacionadas (art. 72), el concepto de monto relevante se limita únicamente a una relación porcentual con el patrimonio de la sociedad (1% según el último balance aprobado); En materia de estructura de los órganos societarios, el art. 79 obliga a que todos los miembros de la comisión fiscalizadora tengan el carácter de independiente, a la vez que permite que las sociedades en el régimen de oferta pública de acciones y con comité de auditoría, prescindan de la comisión fiscalizadora, etc. Asimismo, en lo que hace al Régimen de la oferta pública, se establecen sanciones –aunque excesivas- para el caso de que resultaren vulnerados los intereses de los accionistas minoritarios y/o tenedores de títulos valores sujetos a oferta pública, etc. No obstante, la nueva ley vulnera el normal desarrollo del mercado de capitales, en virtud de la excesiva intervención del Estado que inconvenientemente establece, lo que deberá corregirse en lo inmediato. 

Sobre el excesivo intervencionismo del Estado, cabe hacer notar principalmente los artículos 19 y 20 de la Ley que le permite a la Comisión Nacional de Valores (CNV) anular las decisiones del Directorio de una empresa de capital abierto, a pedido de socios minoritarios y nombrar veedores. Respecto del art. 19, inciso I, se cuestiona que, la ley aparte a los jueces de primera instancia de la facultad de declarar nulidades de actos privados, mientras que en el art. 20, inciso I se rechaza que tal declaración la pueda hacer la CNV sin sumario previo. Es justamente, por medio de la exclusión del sumario previo, se vulnera el derecho de defensa y, la garantía del debido proceso, consagrados por el art. 18 de la Constitución Nacional y, el art. 109 de la misma Carta Magna, que le veda al Poder Ejecutivo, y por ende a los entes reguladores administrativos, arrogarse funciones judiciales. Se vulneran con ello, asimismo, los tratados internacionales con jerarquía constitucional.

En relación al cuestionado art. 20 que faculta a la CNV a nombrar veedores, puede claramente advertirse que, se trata de medida de intervención excesiva sobre el funcionamiento de la sociedad que afecta en forma irrazonable el derecho de propiedad, de asociarse y de ejercer industria lícita. Asimismo, va en detrimento de la concurrencia de sociedades a la oferta pública de sus acciones y valores negociables. En análisis del tema, ha expresado recientemente Vergara del Carril[37] que, las apresuradas y graves sanciones sin previo derecho de defensa, no responden a la necesidad  inmediata de suspender una cotización o paralizar un hecho que puede afectar de manera significativa la oferta pública, sino que se imponen en defensa de intereses privados de accionistas supuestamente afectados, cuando esos accionistas disponen en la ley de sociedades de los mecanismos judiciales para preservar sus derechos promoviendo las medidas cautelares contempladas en el art. 113 de la ley de sociedades. La CVN tiene la misión de preservar el cumplimiento de las normas de la oferta pública y cotización de valores negociables y no para intervenir y resolver conflictos entre los accionistas que deberán dirimirse en los ámbitos judiciales o arbitrales, creados por la propia ley 26.831. A las falencias destacadas, cabe agregar la violación a la ley de procedimientos administrativos y aunque se pretendiera que no se la transgrede con el ejercicio de estas atribuciones jurisdiccionales, los administrados deben disponer de las vías recursivas finales de revisión judicial, como lo ha sostenido la unanimidad de la doctrina y la Corte Suprema en casos de mucha menor gravedad, como por ejemplo, la inapelabilidad de la sanción de apercibimiento que disponía el art. 10 de la Ley N° 17.811. La dudosa constitucionalidad de la norma se ve acentuada por el alto grado de discrecionalidad que se brinda a la CNV para adoptar una medida que restringe en forma drástica los derechos de la sociedad.

Lamentablemente, el Decreto reglamentario N° 1023/13 no ha paliado los preocupantes excesos del art. 20, ni en lo que se refiere al derecho de defensa, ni en lo que toca a la falta de intervención judicial, al menos en la faz recursiva. Es poco explicable que, en una ley destinada a promover el mercado de capitales, como motor para la inversión, se haya incluido una norma tan peligrosa y negativa.

Hace tiempo, dice Vergara del Carril, que no ingresan sociedades a la oferta pública de acciones y ya son menos de 100 las sociedades que hoy cotizan sus acciones en Bolsa, cuando eran 650 las que lo hacían durante la presidencia del Dr. Frondizi, por ejemplo, muchas de ellas pymes. En el curso del año 2.013, luego de la sanción de la Ley N° 26.831 y hasta el mes de agosto, ya hubieron 4 sociedades que pidieron ser deslistadas, 3 de ellas pymes. Ello, claramente va en desmedro del art. 1, inc. c) de la Ley N° 26.831 que establece como objetivo que debe guiar su ordenamiento, promover el acceso al mercado de capitales de las pequeñas y medianas empresas.

Pero además, resultan también cuestionables los arts. 62, 85; 99 in fine; 143, 144 y 151. En este contexto, las sociedades sometidas a la fiscalización de la CNV contarían con legitimación para impugnar las disposiciones analizadas, en caso de así entenderlo necesario. Sobre el artículo 85, que faculta al Banco Central a suspender la emisión de títulos valores privados, puede también advertirse como ostensiblemente, infringe el artículo 76 de la Constitución Nacional.

Respecto del 99, que obliga a los directivos de una empresa a informar a la CNV sobre sus tenencias personales de acciones hasta seis meses después de terminado su cargo en la empresa, queda evidenciado que, incurre en un irrazonable y arbitrario avance sobre la privacidad de las personas.

Con relación a los arts. 143 y 144, que establecen que el fuero donde se dirimen las causas en empresas que coticen en Bolsa es el Contencioso Administrativo, se advierte que el fuero tiene que ser el Comercial.

Con relación al 151, que dispone que las órdenes de allanamiento dictadas por la CNV no pueden ser recurridas, cabe calificarlo como irrazonable y justifica que el hecho de que este tipo de medidas no puedan ser suspendidas ni recurridas viola, aquí también, el derecho de defensa y del debido proceso.

Asimimso, en lo que hace al tema del interés social, si bien no con tanto énfasis como sí lo hubo hecho, el art. 8 del derogado Decreto N° 677/01, que expresamente imponía a directores, administradores y fiscalizadores: I. “Hacer prevalecer, sin excepción el interés social de la emisora en que ejercen su función y el interés común de todos sus socios por sobre cualquier otro interés, incluso el interés del o de los controlantes”, de modo congruente con el considerando N° 27 del mismo decreto que al mismo tiempo establecía que “los deberes de lealtad y diligencia que deben tener los participantes en el mercado, son también de especial tratamiento en este acto, reafirmándose como principio rector de la actuación de los administradores de los emisores, el “interés social”, precisado expresamente como el “interés común de todos los accionistas”, la nueva Ley de Mercado de Capitales, también menciona el interés social en pocas de sus normas, aunque de modo casi insustancial, (art. 78 inc. d., 86 inc f.  y 101 LMC).

Sin embargo, no puede dejar de advertirse que la omisión del legislador de haber incluido tan importante principio en la nueva ley, resulta sorpresivo. Pese a ello, la institución bajo análisis, habrá siempre ponderarse a la luz de los postulados que la Ley de Sociedades Comerciales (inciso d. del art. 78 LSC), es decir, el interés común de todos sus socios, debiendo en consecuencia, interpretarse que tanto en esta como cualquier otra institución que involucre estructuras societarias, sus administradores, deberán hacer prevalecer, sin excepción, el interés social, entendido en los términos señalados.

Este es el regimen actual en materia de Mercado de capitales en nuestro pais, que si bien contiene mejoras al sistema, tambien requiere, según ha podido verse en breve analisis, deberá ser mejorado en lo inmediato. Deben tomarse serias determinaciones, despojadas de conveniencias o coyunturas politicas, que permita lograr un funcionamiento adecuado de las empresas en este contexto.

Por tanto y n virtud de lo expuesto, resulta imprescindible, la interposición de una Acción Declarativa de Inconstitucionalidad prevista en el art. 322 del Código Procesal Civil y Comercial de la Nación. Asimismo y junto con la acción podría requerirse el dictado de una medida cautelar tendiente a suspender los efectos de las disposiciones cuestionadas hasta que se resuelva la pretensión de fondo[38].

Considero que, en una sociedad democrática es deseable que exista un mercado en el que haya la mínima intervención del Estado, en respeto y observancia de los principios rectores de la democracia, como son la propiedad privada, la libertad de empresa y la libre iniciativa. También es deseable que el mercado se rija por el resultado natural que arroja la libre interacción de sus agentes. A pesar de esto, el Estado sigue manteniendo la responsabilidad de garantizar que el mercado sea transparente, justo y equitativo y que en él, no prosperen malas practicas que desborden la conducta de las fuerzas intervinientes.

La distancia prudencial que debe guardar el Estado del mercado no lo releva de su deber de observar de manera cuidadosa e incesante la actividad económica. Con todo, es deseable que indistintamente a que el Estado ejerza la tutela del mercado, los particulares sean celosos y escrupulosos en la observancia y en el cabal cumplimiento de la ley.-

8. Consideraciones finales [arriba] 

A modo de valoración conclusiva, conviene advertir que, los mercados de capitales, requieren de un factor preponderantemente importante, como es la confianza, objetivo al que deberá acudir en lo inmediato el corporate governance, de modo de alinear los intereses de los insiders (equipo directivo y grupo de control) y con los intereses de los outsiders (accionistas minoritarios). Se trata de una tarea de decidida complejidad, encaminada a lograr compromisos serios por parte de las empresas. Como consecuencia de ello, la política legislativa en materia societaria, deberá reflejar dos órbitas de singular importancia, donde habrá de circundar el tema: la competitividad y la eficiencia de los mercados. De esta manera, los componentes de gestión de la organización, deberán contar con un armonizado enfoque de gobierno corporativo, guiados por la necesariedad de adoptar un deber de concordancia práctica que deberá lograrse entre los diferentes intereses convergentes en la corporación, con miras a alcanzar un juego eficaz que permita promover relaciones responsables, colaborativas y constructivas entre roles y grupos claramente definidos y diferenciados, así como una adecuada definición de los derechos de los miembros de la dirección en la toma de decisiones.

Por demás, considero a la nueva Ley de Mercado de Capitales se ha quedado a mitad de camino en muchos aspectos y en otros ha avanzado demasiado, casi de modo desmedido, porque en varias de sus partes, está vulnerando justamente a lo que aspira, desarrollar nuestro mercado local. La intervención del Estado en la economía, más allá de sus áreas de competencia específica y en lo que respecta a un mercado de capitales (vg. el control de legalidad de las emisiones de valores; la transparencia de operaciones de sus mercados; la protección de los inversores y la evitación de los riesgos sistémicos), afecta el normal funcionamiento de los mercados; desalienta la inversión privada dejándolo poco receptivo por falta de incentivos; aleja a los inversores y encarece el crédito.

Es notorio entonces que, la reforma a la Ley de Mercado de Capitales ha sido aguda en varios de sus aspectos; reprodujo de modo casi literal bastantes de las disposiciones contenidas en el derogado Decreto N° 677/01, - aunque sorpresivamente omitiendo proteger el interés social -, pero sin embargo, sigue siendo insuficiente y excesiva en importantes aspectos. El progreso en la materia, exige, de serios y decididos impulsos institucionales, despojados de conveniencias políticas y, fundamentalmente destinados a regularla eficazmente, con atribución de derechos a los accionistas minoritarios; mejora de las medidas de transparencia; regulación apropiada al órgano de directorio; mayor participación de los inversores, en el proceso de la toma de decisiones y del control de la gestión societaria, creación de incentivos dirigidos al sector privado; etc, lo que redundara no solo en beneficio de estos últimos, sino también en beneficio de la sociedad, permitiendo elevar la cotización bursátil y asimismo, favoreciendo la captación de capitales. Facilitara también, someter los planes de opciones sobre acciones al control de los accionistas y además por hacer que éstos supongan un compromiso a largo plazo con la rentabilidad de la sociedad.

A la par de ello, surge también, la necesidad de determinación del interés social- omitido reitero por la nueva ley de mercado de capitales- como un elemento definido, acordado-, compresivo en esta especial orbita, no solo de los intereses de los accionistas, sino de los demás sujetos vinculados de modo directo a la actividad social, que obligue a que aflore ese fundamento ideológico, en la orientación de lo que de concibe como una actividad empresarial adecuada. Habrá de generarse una cultura competitiva, en la que la transparencia y la confianza sean valores imprescindibles, pero por encima de todo, probidad, solvencia moral y ética.-

BIBLIOGRAFIA CONSULTADA

ALFARO, AGUILA -REAL, JESUS, “Interés social y derecho de suscripción preferente”, Madrid, 1.995, p. 53;

BERLE, ADOLF y MEANS, GARDINER, “The Modern Corporation and Private Property”, rev. ed. 1967.

BLAIR- STOUT, “Trust, trustworkthiness, and the behavioral foundations of corporate law”, p. 18;

BRATTON- WACHTER, Shareholder primacy´s corporatist origins, p. 16;

CARDOSO CUENCA, HERNAN, “Gestión Empresarial del Sector Solidario”; ECOE Ediciones; 1ra ed., Colombia; 2.007; p. 89.

CONTE, GIUSEPPE, “Codici etici e attivitá d’ impressa nel nuovo spazio del marcado globale, “Contratto e Impresa”, 2.006, N° 1, p. 108;

DOBSON, JUAN, I, “Interés societario”, ed. Astrea, 2.010. p. 354 y s.s.;

DUBOIS, FAVIER, (H), El gobierno corporativo y la tensión entre intereses dignos de tutela: la creación de valor para el accionista, el mantenimiento del valor para los acreedores y la utilidad social de la empresa para el desarrollo”, en EMBID IRUJO- VITOLO, “Sociedades Comerciales, Gobierno Corporativo”, p. 123;

DUQUE, J, “Tutela de la minoría. Impugnación de acuerdos lesivos (art. 61 LSA)”, Valladolid, 1.957, p. 78 y s.s.;

ESTEBAN VELASCO, G, “El poder de decisión en las sociedades anónimas”, Madrid, 1.982 y, “Interés social, buen gobierno y responsabilidad social corporativa”, Castellón, 2005, 43 y ss. y EMBID, 2.004, 24-28;

ETCHEVERRY, RAUL, A, “El capital social y la responsabilidad social de las empresas, Ponencia IX Congreso Derecho Societario, Tucumán 2.004, t. III, p. 615;

FARIA, J, E “El derecho en la economía globalizada”, Madrid, 2001, p. 33 y s.s.;

FUSHIMI, JORGE, F, ¿Sirven los códigos del buen gobierno?. X Congreso de Derecho Societario y VI Iberoamericano,  t. IV, Ed. Advocatus, Córdoba, 2.007, p. 417;

GARCIA SOTO, MARIA GRACIA, “Gobierno Corporativo y las decisiones de crecimiento empresarial”, Tesis Doctoral, Universidad de Las Palmas, 2.003, Espana.

GRAFF, JOSHUA y SMALL, ARTHUR, “Theory of altruistic corporate social responsibility”. Economic Analysis & Policy, vol. 5, p. 1369 y s.s., Berckley;

HOPT, KLAUS, J, “Derechos y Obligaciones de la dirección de relación con la composición del accionariado”, Revista de Derecho Mercantil, N° 209, p.868;

LIBRO VERDE, Fomentar un marco europeo para la responsabilidad social de las empresa, Brucelas, 2.001, p. 4.

MATOS PRADO, GUSTAVO, A, “El gobierno corporativo”, Id. vLex: VLEX-316642425, 2.011.

OECD (2011), OECD, Guidlines for Multinational Enterprises, OECD, Publishing http://www.oecd-ilibrary.org/governance/oecd-guidelines-for-multinational-enterprises_9789264115415-en, Lineas Directrices de la OCDE para las empresas multinacionales, Prefacio 1, Edicion 2.011;

http://www.mrecic.gov.ar/es/organizaci%C3%B3n-para-la-cooperaci%C3%B3n-y-el-desarrollo-econ%C3%B3mico-ocde  y www.oecd.org;  

OLIVENCIA, RUIZ, M, “Nacionalidad e internacionalidad del derecho mercantil”, Sevilla, 1.993;

PAZ- ARES, CANDIDO, “El gobierno corporativo como estrategia de la creación de valor”, RDM N° 251, Madrid, 2.004, p. 15;

RAPPAPORT, ALFRED, “La creación de valor para el accionista. Guía para inversores y directivos”, Bilbao, 1.998, p. 19 y s.s.;

RODRIGUEZ JARABA, RAFAEL, “Derecho de la competencia y gobierno corporativo garantias de equidad frente a la integracion regional, la liberalizacion comercial y la globalizacion económica”, Criterio Jurídico - Núm. 5, 2.005, p. 84-112, Id. vLex: VLEX-43935205, http://vlex.com/vid/43935205

SANCHEZ- CALERO GUILARTE, J, “El interés social y los varios intereses presentes en la S.A. cotizada”, RDM, N° 246, p. 1653 Y S.S. citando a JAEGUER, V, “L´interesse sociale rivisitato” (quarant´anni dopo), Giur Comm, 2.000, p. 798;

SANCHEZ- CALERO GUILARTE, JUAN, “Creación de valor, interés social y responsabilidad social corporativa”, publicado en “Derecho de sociedades Anónimas cotizadas, 2.006, p. 10 y s.s.;

SAN SEBASTIAN, FEDERICO, “El gobierno de las sociedades cotizadas y su control”, Madrid, 1996, p. 69;

49° COLOQUIO IDEA, “Recomendaciones y dudosa constitucionalidad de la ley de mercado de capitales”, Mar del Plata, octubre de 2013.

VERGARA DEL CARRIL, ANGEL, D., “El artículo 20 de la ley 26.831 es inconstitucional y desincentiva el ingreso de sociedades al mercado de capitales”, XII Congreso Argentino de Derecho Societario, UADE, Bs. As., 2.013.- 

*Abogada Especialista en Sociedades Comerciales Nacionales y Extranjeras. Posgrado en Sociedades Comerciales UOC, Barcelona, España, con Título Sobresaliente. Posgrado de Actualización en Sociedades Comerciales, UBA, Especialista en Asesoramiento Jurídico de Empresas, UMSA. Maestría en Derecho Comercial y de los Negocios, UBA, Ec.- Maestría en Economía y Derecho del Consumo, Universidad de Castilla – La Mancha, Albacete, España, ec- Docente de la Cátedra de Derecho Comercial, UBA - Profesora y Vicerrectora Académica y del Área de Investigaciones Jurídicas de la Fundación de Altos Estudios Abogados sin Fronteras.-

-------------------------------------------------------------------------
[1] OLIVENCIA, RUIZ, M, “Nacionalidad e internacionalidad del derecho mercantil”, Sevilla, 1993.
[2] FARIA, J, E,  “El derecho en la economía globalizada”, Madrid, 2001, p. 33 y s.s.
[3] RODRIGUEZ JARABA, RAFAEL, “Derecho de la competencia y gobierno corporativo garantias de equidad frente a la integracion regional, la liberalizacion comercial y la globalizacion económica”, Criterio Jurídico - Núm. 5, 2.005, p. 84-112, Id. vLex: VLEX-43935205, http://vlex.com/vid/43935205
[4] FOFFANI, L, y NIETO, M, “Corporate governance y administracion desleal”, Dotrina, Universidad de Castilla – La Mancha, p.110 y s.s.
[5]  SANCHEZ- CALERO GUILARTE, J, “El interés social y los varios intereses presentes en la S.A. cotizada”, RDM, n° 246, P. 1653 Y S.S. citando a JAEGUER, V, “L´interesse sociale rivisitato” (quarant´anni dopo), Giur Comm, 2.000, p. 798.
[6] SAN SEBASTIAN, F, “El gobierno de las sociedades cotizadas y su control”, Madrid, 1.996, p. 69.
[7] CARDOSO CUENCA, H, “Gestión Empresarial del Sector Solidario”; ECOE Ediciones; 1ra ed., Colombia; 2.007; p. 89.
[8] BERLE, ADOLF y MEANS, GARDINER, “The Modern Corporation and Private Property”, rev. ed. 1967.
[9] CALDERINI, MARIO, “Corporate Governance Market Structure and Innovation”, Edward Edgar Publishing Ltda, USA, 2003,
[10] MATOS PRADO, GUSTAVO, A, “El gobierno corporativo”, Id. vLex: VLEX-316642425, 2.011.
[11] MINISTERIO DEL INTERIOR DE LA NACION, http://www.mrecic.gov.ar/es/organizaci%C3%B3n-para-la-cooperaci%C3%B3n-y-el-desarrollo-econ%C3%B3mico-ocde
[12] OECD (2011), OECD, Guidlines for Multinational Enterprises, OECD, Publishing http://www.oecd-ilibrary.org/governance/oecd-guidelines-for-multinational-enterprises_9789264115415-en, Lineas Directrices de la OCDE para las empresas multinacionales, Prefacio 1, Edicion 2.011.
[13] GARCIA SOTO, M, G, “Gobierno Corporativo y las decisiones de crecimiento empresarial”, Tesis Doctoral, Universidad de Las Palmas, 2.003, Espana.
[14] www.oecd.org
[15] MATOS PRADO, G, A, Ob. Cit.
[16] HARDING, “The globalization of anti cartel law and enforcement, en Nahamowitz”, Namos 2.002, p. 319
[17] MATOS PRADO, G, A, Ob. Cit.
[18] “Revlon Inc. v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc.”, 506 A2d- 173, Delaware, 1986.
[19] RAPPAPORT, ALFRED, Ob. Cit. p. 19.
[20] RAPPAPORT, ALFRED, Ob. Cit. p. 21.
[21] SANCHEZ- CALERO GUILARTE, J, Ob. CIt.. p. 13.
[22] SANCHEZ- CALERO GUILARTE, J, Ob. CIt.. p. 11.
[23] DUQUE, J, “Tutela de la minoría. Impugnación de acuerdos lesivos (art. 61 LSA)”, Valladolid, 1.957, p. 78 y s.s.
[24] BLAIR- STOUT, “Trust  trustworkthiness, and the behavioral foundations of corporate law”, p. 18.
[25] DOBSON, JUAN, I, “Interés societario”, ed. Astrea, 2.010. p. 354 y s.s.
[26] FAVIER DUBOIS (H), El gobierno corporativo y la tensión entre intereses dignos de tutela: la creación de valor para el accionista, el mantenimiento del valor para los acreedores y la utilidad social de la empresa para el desarrollo”, en EMBID IRUJO- VITOLO, “Sociedades Comerciales, Gobierno Corporativo”, p. 123.
[27] PAZ- ARES, CANDIDO, “El gobierno corporativo como estrategia de la creación de valor”, RDM N° 251, Madrid, 2.004, 15.
[28] ALFARO, AGUILA – REAL, “Interés social y derecho de suscripción preferente”, Madrid, 1.995, 53.
[29] LIBRO VERDE, “Fomentar un marco europeo para la responsabilidad social de las empresa”, Brucelas, 2.001, p. 4.
[30] ETCHEVERRY, RAUL, A, “El capital social y la responsabilidad social de las empresas”, Ponencia IX Congreso Derecho Societario, Tucumán 2.004, t. III, p. 615.
[31] GRAFF, J y SMALL, A, “Theory of altruistic corporate social responsibility”. Economic Analysis & Policy”, vol. 5, Berckley.
[32] SANCHEZ- CALERO GUILARTE, J, “Creación de valor, interés social y responsabilidad social corporativa”, publicado en “Derecho de sociedades Anónimas cotizadas, 2.006, p. 10 y s.s.
[33] CONTE, GIUSEPPE, “Codici etici e attivitá d’ impressa nel nuovo spazio del marcado globale, “Contratto e Impresa”, 2.006, n° 1, p. 108.
[34] HOPT, KLAUS, Derechos y Obligaciones de la dirección de relación con la composición del accionariado”, Revista de Derecho Mercantil, N° 209, p.868
[35] PAZ-ARES, C, El Gobierno corporativo, ob. Cit.
[36] FUSHIMI, JORGE, F, ¿Sirven los códigos del buen gobierno?. X Congreso de derecho societario, t. IV, p. 417.
[37] VERGARA DEL CARRIL, ANGEL, D., “El artículo 20 de la ley 26.831 es inconstitucional y desincentiva el ingreso de sociedades al mercado de capitales”, XII Congreso Argentino de Derecho Societario, Bs. As. 2.013.
[38] 49° COLOQUIO IDEA, “Recomendaciones y dudosa constitucionalidad de la ley de mercado de capitales”, Mar del Plata, octubre de 2013.